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发表于 2018-7-24 19:57 | 显示全部楼层 |阅读模式

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【招商食品|中报预览】高端稳增向好,大众略有分化

原创: 杨勇胜、李晓峥等  招商食品饮料  昨天
食品饮料中报预览:高端品、地产酒报表高增长,大众品中调味品延续高景气。当前时点,核心关注中报环比加速和超预期品种,以及中长期持续性强但短期股价调整的品种。继续持有逢低买入(古井/口子/今世缘),中期布局估值切换,继续买入高端(茅五泸)、全国性次高端(洋河/汾酒)。大众品板块,优选具备行业定价权的大众品龙头,尤其是中报延续高增长的调味品,首推中炬高新,关注恒顺超跌空间,乳业(伊利/蒙牛),啤酒(华润),烘培(桃李/安琪),休闲食品(绝味/好想你)等。
一、最新行业趋势

1、高端执牛耳,行业长周期
高端酒渠道二季度发货稳定增长,茅台批价稳中有升,五粮液国窖保持稳定,部分公司控货挺价。二季度是中高端白酒传统淡季,市场对二季度业绩预期并不高。实际发货量来看,茅台较去年有个位数增长(17年欠货较多,发货量少但报表量较高),持续处于经销商供不应求,批价继续上行,由年初1550升至当前的1700。五粮液增量20%,库存月余,国窖增长20-25%,库存近2个月,价格稳定在820和730。
展望下半年,茅台三季度新老熟好的成品酒开始供应,即使在去年较高基数上,有望持平,批价预计维持稳定。四季度供应量(三季度预计在9000多吨,四季度6000多吨)会再次紧张,批价将重拾升势。我们判断临近年末,19年提价预期将逐步增强。五粮液年初签订合同量较高,近期暂缓新订单,开始控量,下半年发货节奏预计将有所放缓,但全年2万吨的任务已无难度。下半年批价预计在短期回升后,逐步回归平稳,理想状态可稳定在850元。国窖当前库存稍高,阶段性停货,但继续提出厂价的难度较大,各地区批价稳定在730,预计波动较小。


长周期视角看,名酒渠道去杠杆,很大程度阻断需求波动的影响,稳步进入超长周期。过去引发行业周期波动的核心,是需求波动被渠道杠杆放大。一方面高景气周期,渠道和社会库存逐步增加,形成库存需求,另一方面渠道开发的速度加快,空白市场和空白渠道完成一轮铺货,反之亦然。进入18年,企业决策更为理性,茅台进行价量控制,五粮液国窖也实施阶段性控量保价。以茅台为例,严控批价1499,发货量增速降低,渠道和社会库存大幅消化。18-19年预期公司发货量增速仅为个位数,通过云商销售和管控,批发价格严控1499,价格稳定投资囤货需求降低,加速动销和开瓶,同时发货量增速降低,库存蓄水池会不断消化。

2、大众白酒消费价格带向次高端跃升
区域白酒向200-300元价格带升级,部分区域300-400已成为主力价格带。行业量的分布呈现出高端和次高端极少、中档酒占比较高、中低端基数庞大的情况,高端次高端将持续享受升级。我们以主要几个省份为例,高端普遍占消费量占比不足1%,江苏会达到1.5%。次高端销量占比也仅为1.5-2%,江苏会高达7%。中档酒销量占比普遍在30%以上,若有中档酒10%的量升级到次高端,也可带来次高端销量翻倍增长。

本省和省外渠道根基较深的企业,次高端导入速度则更快。次高端企业增长路径,一是泛全国化次高端在缺乏强势品牌的省份渠道深耕,另外则是地产酒龙头通过本省的成熟渠道,快速导入次高端产品。前者为水井,后者为古井、口子、今世缘,洋河、汾酒两者皆具。16-17年全国化次高端得以快速扩张,呈现汇量式增长,同时也具备自身较为强势的核心区域。区域龙头的升级则在17年开始发力,18年进入渠道快速导入阶段。我们预期18年仍是区域龙头强势阶段,后续全国化次高端,尤其是区域强势+全国化品牌更具优势。

3、大众品中调味品景气度最高
调味品行业16年最早进行提价,成本传导也最为顺畅,行业集中度持续提升。这得益于行业价量空间和品类扩张,更在于集中度较低,优势企业有更多空间挤压小品牌份额。其中海天龙头地位,成为价格和销量领导者。18年上半年虽然直接提价贡献有限,但渠道品牌正向循环延续,海天中炬恒顺均保持两位数增长,榨菜则更快,在大众品中保持较高的景气度。下半年仍以放量和升级为主,受经济波动影响较小,渠道持续下沉,明年龙头海天提价窗口再次来临,增长的速度和确定性在大众品中仍是最优。

二、中报预览更新:高端报表高增长,调味品延续高景气

1、高端品板块

附:公司中报预测假设及最新跟踪
贵州茅台:根据之前测算,发货量来看上半年发货1.4万吨,其中二季度近6000吨,较去年个位数增长,非标产品占比提升,且提价幅度更大,价格提升预计在22%,系列酒二季度保持70%增长,单二季度25亿,公司收入预计增长30%以上。2)集团披露上半年收入450亿,同比增长46%,利润235亿,同比增长51%。18年1-4月习酒增长101%至21亿收入,技开公司增长163%至12亿,保健酒增长154%至4.5亿,整体贡献预计在10%,股份公司收入超35%。根据公司公告,二季度收入增长43%,利润41%,均超出市场和我们预期,预计预收款可能小幅下降。
按照全年3万吨的计划量,公司下半年发货量1.6万吨,三季度去年基数虽高,但进入三季度,新老熟好的成品酒上市,发货量预计9000吨左右,且二季度同样存在欠货,真实需求仍然旺盛,批价回落的可能性较小。对三季度业绩,我们仍然保持相对乐观,有两位数的正增长。全年大概率超收入26%、利润31%的业绩目标,当前估值25倍,回落到中枢偏下位置,具备安全性和确定性空间。
五粮液:公司上半年发货量1.15万吨,一季度7500吨,二季度4000吨,较去年增长21%,普五均价789较去年提升6-7%,系列酒4个主要产品增长40%以上,系列酒增速超五粮液系列,公司报表预计收入增长30%。去年二季度消费税也已提升,销售费用仍有压缩空间,利润具备一定弹性。全年公司缩减一定计划量,但仍确保2万吨以上水平,较去年增长20%,均价提升7%,系列酒增长30%以上,全年收入维持28%,利润35%的预期。
泸州老窖:二季度国窖发货量增长25-30%,社会库存维持在1.5-2个月,由于较高的渠道利润,华东市场铺货速度较快。特曲增长受益大众酒,保持30%增长,报表整体预计二季度收入增长25%,利润30%左右。
洋河股份:二季度发货节奏略有放缓,但产品结构继续升级,渠道库存维持在1月左右的合理水平。产品结构继续升级,省外新江苏市场稳步拓展,预计Q2增速与Q1持平。Q2受消费税的影响将减弱,预计二季度收入增长25%,利润增长25%左右。
山西汾酒:一季度发货量较多,春节后库存略高,公司二季度发货节奏放缓,意在降低库存、理顺价格。但截止6月底发货量仍已完成全年任务一半以上,部分区域超额完成,整体库存良性,其中重点市场河南已完成目标的50%,内蒙完成70%,京津冀完成64%,二季度收入预期增长30%。公司青花系列继续高增长,目前占比已达26%,产品结构不断优化,利润率有望继续提升,预计二季度利润增长45%左右。
古井贡酒:公司二季度发货量同比高增长,同时渠道调研反馈,公司今年减少样品酒和经销商压货,加大业务员的终端动销考核,目前渠道库存1-2个月,仍处合理水平(环比春节后有所提升,主要是为中秋备货预热,但同比去年是下降的),预期二季度收入增速37%。公司Q2古8及以上产品加速放量,结构持续升级,叠加费用优化,业绩加速释放,预计二季度利润增速100%。
口子窖:公司二季度发货量延续一季度趋势,渠道调研6月销售以5月产品为主,渠道库存合理,销售周期短,省内尽享消费升级,省外拓展稳步推进,预期二季度收入增速23%左右。公司口子10年及以上产品增长迅速,产品结构不断优化,预计二季度利润增速32%左右。
水井坊:二季度发货节奏放缓,主要系春节发货较高,终端库存增加。4-5月份部分市场增长不到30%,但6月份,江苏市场加速至70%,华南市场延续翻倍增长,河南市场增长30%以上,二季度收入预期增长40%。由于去年Q2计提9000万资产减值损失,利润基数仅2000多万,Q2公司销售费用将降至30%以内,利润率预计在22-23%,利润绝对值预计在1.2亿以上,增长500%。展望全年公司下半年放缓到40%,全年仍在50%增长,31亿收入目标,利润预计近7亿。
舍得酒业:由于之前库存较高,普遍在3-4个月,批价有20元下降。二季度发货节奏稍有放缓,舍得二季度回款近5亿,一季度回款在二季度部分确认,预计收入增长仍在30%,利润弹性较大。
2、大众品板块

附:公司中报预测假设及最新跟踪
伊利股份:根据草根调研反馈,预计伊利Q2液奶增速15%左右,冷饮等业务增速相对较缓,预计Q2整体收入增速12%,约198亿,预计H1收入约395亿,增速18%;Q2季度配合世界杯线上线下费用投放有一定增加,预计Q2收入增速8%,归母净利润接近17.6亿,预计H1整体归母净利润38-39亿,增长15%左右。
双汇发展:根据草根调研反馈,预计肉制品业务Q2销量维持低个位数正增长,收入增长5%左右,屠宰业务Q2销量增长接近20%,猪价下跌抵消销量增长。预计Q2整体收入持平,测算归母净利润增长15-20%。18H1整体收入基本持平,业绩增长约20%,预计达22.5亿元左右。
海天味业:草根调研反馈发货节奏正常。中报预期仍保持稳定增长,收入增长17%,利润增长21%,其中Q2收入增长16%,利润增长19%。
安琪酵母:根据草根调研反馈,预计安琪Q2收入整体收入增速保持在15%左右,收入约17亿元,其中国内业务维持高于15%增长,海外业务略有提速。测算Q2业绩增速约30%,归母净利润约2.7亿。
中炬高新:根据中炬业绩预增公告,中报预计收入增长20%左右,达21.7亿元,预计利润增长58%,归母净利润预计达到3.3亿元。其中美味鲜稳健发展,业绩超预期主要来自于房地产收入、本部亏损同比收窄。
青岛啤酒:根据草根调研反馈,预计青啤H1销量维持低个位数正增长,但5、6月份受前期提价经销商提前备货影响,同比有所下滑,预计Q2收入增速在5%左右。受益费用投放效率提升及提价效应逐步显现,预计Q2业绩增速约15%。
恒顺醋业:草根调研反馈Q2增长环比有所提速。预计中报收入增长9%,净利润增长26%。其中Q2收入增长10%,利润增长20%。
涪陵榨菜:草根调研反馈Q2在基数较高的情况下,仍保持较快增长。预计中报收入增长35%,净利润增长55%,其中Q2收入增长25%,利润增长40%。
绝味食品:Q2开店提速,预计单季收入同比增长13%,业绩端受益费用下降,预计单季归母净利润同比增长25%。
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