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[转载]成长之路:sosme我时刻都在反思自己

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发表于 2014-5-8 16:54 | 显示全部楼层 |阅读模式

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2014-02-17 Mono 雪球
  【导读】本文为雪球Mono对民间投资高手sosme的独家深度访谈。sosme从2001年开始做实证,到目前已实证十一年,经历了一次大牛市、两次熊市,年均收益率达到29%。2007年在股市达到最高点之前把所持A股卖的一股不剩,回想起来最大的感悟是投资一定要有灵活性,不要做死判断。

  【正文】与@sosme 老师的会面是在他的工作室,位于成都的一个繁华商业区,是他专门用来读书、思考和写作的地方。泡上一壶香茶,颇有闹中取静、大隐于市的意味。

  之前看过一些sosme老师的博客,还有他的股票实证和在雪球的访谈,但对他的“背景”却知之甚少。此次访谈不仅要为大家还原一个真实、真性情的民间高手,sosme老师也将给大家分享他的投资经历、投资策略和最近的一些投资感悟,讲述他投资理念的形成与演进,以及他为什么要“批判”巴菲特。

大隐于市的民间高手

  说到sosme老师,不少价值投资者,或者说老股民,都会想起他2003年前后与wjmonk(王璟)、同丰关于茅台的精彩切磋(用某投资名博的话说,他们在那时已经“体现出深厚的理论功底和强大的基本面分析能力”),还有他投资万科获得32倍收益的经典案例。但对sosme老师本人大家了解的并不多,是职业投资者还是业余玩家,是独立投资人还是“私募”?

  sosme老师:我算是真正意义上的独立投资人,除了帮几位完全不懂股票的亲戚打理少量闲钱以外,从最初接触股票开始一直都是玩儿自己的钱。另外,我还打理着一门经营了十多年的装饰材料生意。以前基本是甩手掌柜,可以把大部分时间和精力都花到了研究投资和分析公司上面。不过,由于之前一直负责日常经营的合伙人最近选择了退出,管理几十号人,以及直营店、加盟店、仓库的事情突然都落在了自己身上。打理装饰材料生意成了我最近最主要的工作,研究投资和写文章的时间少了很多。未来还是希望能把生意上的事情理顺,交给专门的人来打理,然后自己专心致志地研究投资。

  问:您为什么要选择做独立投资人?

  sosme老师:独立投资人的好处之一是只需要对自己负责,不涉及市场上其他的利益。凡是涉及到利益,哪怕你不是刻意为之,长期来看自己也会潜移默化地受影响。我的理想是以后能把生意交出去,找一个山清水秀的地方,建一个以纯研究为目的、不牵扯任何商业利益的投资研究院,之前还去青城山考察过。也不靠这个吃饭,完全是满足我的个人爱好。这个地方(注:指这次访谈的地点)就是我读书、写作的地方,我个人的工作室。

  独立投资人玩自己的钱,没有短期排名的压力,也不需要追热点,可以完全按自己的想法来做,随心所欲——要等就可以等,短期内错失机会就“错失”。不是我愿意错失机会,而是可以等更大的机会。当然,这是要付出代价的,有时候你根本等不到。不过一旦等到,就是一个非常大的机会。暂时等不到,也没有风险。这也许才是真正的“低风险、高收益”。

  “低风险、高收益”本来就应该通过我们的操作行为来体现。比如,你看准了一只股票,介入的价格越低,风险就越低;相应来讲,以后的回报也可能很高。价值投资实际就是研究价格和价值的关系,价格这个环节也很重要,不是不考虑价格而是必须考虑,这关系到操作时机的选择。所以,我现在做投资非常喜欢行情不好,只有在这种大环境里才能获得低的价格。目前的行情,我看股票的时间反而会多一些。通常情况下,我建仓的时间也会很长。比如10万元的资金,可能要分10多次买入。而且,如果建仓过程中股价出现反弹,当我认为股价偏高时会选择暂停建仓。

操作策略甚至比选股还要关键

  问:但这种低位持续小幅建仓的操作方式是不是并不符合巴菲特说的天上掉馅饼时要用水桶去接呢?

  sosme老师:这个提法我同意,但这里的前提条件谁来给你保证?当你认为是馅饼大量买入时,如果不是怎么办?从银行股近来的情况就能看出,市盈率十多倍时很多人就认为是馅饼,后来跌到十倍时又有人认为是馅饼;现在在10倍基础上再腰斩,是不是馅饼?馅饼是一种主观判断,出错了怎么办?你看银行这一路下来,套死的价值投资者太多了。而对我来说不存在套死,我希望股价跌下来,时间一长还可以通过资产配置用现金分红来再投资。股价下来了,股票投资在整个组合中占比会降下来,自然需要分配资金到股票上,这个时候你进去的价格是很低的,也就保持了相对很低的风险。所以,现在操作策略甚至比选股还要关键。

  既然现在已经是黄金机会,回顾中国股市历史,没有比现在更低的价格,都是馅饼了为什么不全面进入?不是馅饼怎么办,如果股价再砍一半怎么办?你会失去投资的主动性!等真正馅饼出来的时候,你就只能眼睁睁看着,享受不到。目前我对港股的研究实际上还很粗放,但研究之后有一种对A股很恐怖的感觉。港股中,地产股的P/B在0.2~0.3是常态,如果放到A股这是什么状况?A股的地产公司要再“腰斩”两次才能达到港股的估值水平。比如我投资的$庄士中国(00298)$,它现在的净现金已经超过市值,没有任何负债。这种情况在A股是匪夷所思。还有$冠华国际控股(00539)$,3倍的P/E,0.3倍的P/B,而且每年盈利,ROE在10%左右很稳定,如此“低估”的股票在香港炒不起来。如果A股向这种标准看齐,将非常恐怖。这让我觉得,投资者对市场一定要有敬畏之心,如果哪天A股出现了“腰斩再腰斩”的局面,我也能坦然面对。其实,这也是我设想的未来可能出现的情况之一。这种局面一旦出现,如果你能很好地应对过去,以后就会有获得暴利的机会。

  作为价值投资者,任何时候面对真正投资机会的来临,一定要有主动性(资金)。这个问题可以通过动态再平衡的资产配置来解决。

相对激进的动态再平衡策略

  问:请介绍一下您的动态再平衡策略,与再平衡策略有什么区别?

  sosme老师:在详细了解了资产配置理论以后,我对这套理论非常感兴趣。当然,我的动态再平衡理论比史云生(大卫-斯文森)的再平衡理论更为激进一些。他们的配置方法比较简单,举例来说,50%的股票+50%的债券,当股价下跌导致股票资产占比下降时,卖掉一部分债券买入股票,重新恢复各占50%的配比,这是所谓的“再平衡”策略。而我的方法是“动态再平衡”,仍以50%股票+50%债券的配置比例为例,当股票下跌以后,本来就需要卖出债券买入股票,但如果股票下跌越多其分配的比例还会越高。股价跌到一定程度时,可能就是65%的股票+35%的债券了。资产配置的平衡比例不是一成不变的,而是动态的。市场波动越大,动态再平衡策略越有效。

  问:那动态调整平衡比例时,除了公司本身您通常还会关注哪些因素,是所处行业和股市的周期,还是宏观经济状况?

  sosme老师:如果说关注,可能都会关注一点;如果说不关注,其实都不用关注,关注具体公司就OK。对我而言,从来都不预测宏观面,我觉得没有意义。有些时候就是凭感觉,而且操作上也很随意,如果某天跌多了可能就会适当补仓,没有特别的计划,完全根据我在市场上十多年的经验。

  当然,总体而言,我是一个很保守的人,总感觉会有一种极端的风险可能出现,实际操作时在资产配置上是偏保守的。2001年我开始做实证时,实际上是买了好几个商铺(作为资产配置的一部分),纳入实证中的商铺是最小的一个。当时我是想测试一下新的资产配置策略效果如何。

  在一个投资组合中,并不是说股票占比越大,投资收益就越高。如果跨越牛市和熊市从长期来看,平衡资产配置的收益率可能会超过所谓的满仓操作。从国外的统计资料来看,10多年到20年投资周期的收益率,平衡策略实际是超过激进策略的。选择基金经理实际也是在选择他的配置能力。适当留一部分现金,是为了该“出击”时能够“出击”,并不是说基金经理不能配置少量现金。大家都知道现金是低回报的资产,但现金管理的一个重要目标就是资产组合管理人员知道什么时候该配置多少比例的现金,这个是能力的体现。

  问:有雪球用户希望知道,动态再平衡策略是否意味着仓位的不断变化,品种的不断变化,以及现金和债券之间资产再平衡?@禅心

  sosme老师:都可以,动态再平衡只是一种思维框架,实际操作中不用那么死板。当然,你可以量化控制:比如现在这个点位,我的股票资产配置为60%,如果大盘跌破2000点,我不是恢复平衡,而是把配置占比提高到62%或63%。但我认为再平衡的节奏一定要慢,而且这种“再投资”可以有多种途径,像我的投资组合中有不少是能持续产生现金分红的,可以把现金分红用于再投资,慢慢滚动起来。我的组合中还包括房产,租金也可以用来再投资。动态再平衡只是一种思考框架,投资过程要有这种意识;不能走极端,动辄就满仓。对我而言,满仓的情况是永远不会出现的,只是在极端情况下,无限逼近。思考框架下的具体操作,就要投资者自己去领悟,形成适合自己的方式,自行判断和调整,而不是一种固定模式。

  投资经历:实证十一年,年均收益率29%

  问:您是什么时候“入行”的,当初是什么契机选择了投资股票?

  sosme老师:我入行其实因为我的爱人。她当初在银行上班,通过储户知道了炒原始股这个新生事物。当时国内还没有正式的证券交易所,市场不仅交易股权证,还交易可以购买股权证的收据。我们算是成都红庙子时期的第一批“炒家”,后来又转战城北花圃。那时我刚大学毕业不久,在学校当物理老师,通过利用业余时间交易原始股,我们在股市挖到了第一桶金。当时我觉得匪夷所思,看上去就是一张纸,倒手就能赚很多,面值一千元的北海(广西北海原始股)倒手卖了一万多块,那个时候算是一笔比较大的款项了。这让我觉得股票是个很有意思的东西,从那时开始对炒股产生了兴趣。

  后来我爱人从银行去了证券公司,在她的建议下,我辞去了物理老师的工作,开始把更多精力花在炒股上(不过股票投资在当时仍属于业余爱好,主业是与人合伙的化妆品生意)。最早买的股票是兴业股份、$爱建股份(SH600643)$,当时大家都说这些股票好,但自己对这些股票和投资是没有概念的。后来就是$四川长虹(SH600839)$,开始写实证之前,我赚钱比较多的是四川长虹、实达电脑(现称$实达集团(SH600734)$)和清华同方(现称$同方股份(SH600100)$)。

  问:那个时候您会看图形、做技术分析吗?

  sosme老师:我从来不看图形,这点很奇怪,从一开始就不看图形。可能跟我是学物理出身的有关,总想研究股市上涨的真正原因,但那个时候可读的书很少。巴菲特的理论被引入国内,实际上已经是在1997年了,由当时的那轮大牛市催生。那个时候,大家都在看K线图什么的,我基本上不看。

  而且我感觉自己搞股票这么多年,不知道是运气好还是别的什么原因,每次退出的时机都把握得恰到好处。包括当时炒长虹、实达电脑、清华同方,基本上所有获利都能从股市里拿出来。而且我的心态一直比较好,出来以后就再也不进去了。很多人出来以后是忍不住,把赚了的钱又全部亏掉。

  接下来我开始写实证,大概是2001年。那个时候其实投资已经完全转移了,绝大部分的钱都投在了商铺、房产上,搞实证的资金量反而很少, 是朋友还给我的美元。搞实证主要是因为当时对股票投资有了一些自己的想法,希望验证一下。

  我的实证抓住了一轮大牛市,错过了一个大反弹。2009年那波我是错过了的,当时的股票占比只有百分之十几。基本是持有现金,用来申购新股,收益率相对较低,因为2009年的那波反弹实际上是很强的,反弹幅度大概是80%,而我那年的收益率只有23%,达不到我的平均年收益率。

  实证十一年,经历了一次大牛市、两次熊市,年均收益率29%。现在回过头来看,我认为还是能说明一些问题的。特别是2008年的金融海啸,回想起来似乎我的运气又比较好,我的A股在股市达到最高点之前卖的一股不剩。

  问:当时为什么想到要全部卖出呢?

  sosme老师:因为在读了大量的投资书籍和思考市场之后,在内心深处我认识到市场的周期性是不可避免的。赵丹阳3000多点就出来了,实际上我当时也有退出的打算,后来能再坚持一年、再多赚一倍,现在回想起来还是有些赌徒心态:反正赚了那么多了,再等一等。

  这个过程对我后来的理念是有影响的,就是投资一定要有灵活性,不要做死判断。比如,赵丹阳3000多点全部出来,现在看来是错误的。完全可以动态平衡,先出来一部分,如果股指继续上涨,再出来一部分。

投资理念的演化过程

  问:这么说来,促成您搞实证的根本原因是投资理念有所变化。请分享一下您投资理念的演化过程,是否可以分为几个阶段?

  sosme老师:我觉得应该分为几个阶段。1997年算是一个分水岭,在此之前是懵懵懂懂的状态,很想知道股价到底是怎么上升的,但没有什么明确和独立的判断,也会受到一些市场流言的影响。所以现在回顾起来,感觉那一段